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　　A股：估值進一步降低

　　我們的一貫觀點是，經歷持續調整之后，不管是縱向，還是橫向比較，目前A股市場估值的風險已經大大降低。

　　對階段性估值的影響而言，8月份將進入A股公司中報披露的高峰階段。不少公司好于預期的業績表現，很大程度上將成為支撐A股市場階段性估值和信心的一個重要因素。

　　首先，對于A股市場估值而言，目前全部A股的平均市盈率(TTM，剔除虧損)為21倍左右，已經回落到2006年中期的水平。而且過去10多年來，A股市場的平均市盈率水平基本維持在15到60倍之間運行，市場估值的中軸區間維持在30倍左右。從縱向來看，A股市場目前的估值水平已經運行至歷史估值區間的中下水平。

　　A股市場縱向估值比較

　　從中報業績的預告數據以及我們對08年A股公司整體的業績表現來看，在A股公司業績繼續保持較快增長的背景下，未來A股公司的估值水平仍有望進一步降低。

　　截至7月31日，兩市合計有814家公司發布了2008年中期的業績預告公告。其中預告2008年中期業績出現增長或者扭虧的公司合計有487家，占比達59.83%。截至2008年中期，大約有60%公司的業績在經歷2007年的高增長之后，維持增長態勢。其中預告2008年中期業績同比上升超過50%的公司，更是占到了336家，占比達41.28%。

　　與此相反，預測2008年中期業績出現下降或者首虧的公司，合計只有205家，占比只有25.18%。顯示在外圍經濟環境變差，宏觀調控和成本壓力持續上升的背景下，大部分A股公司2008年上半年仍然取得不錯的業績表現，A股公司整體的盈利能力，繼續呈現上升態勢。

　　A股公司上半年業績預告類別及占比

　　同時，我們也注意到，2008年上半年預增的公司占比，從2007年中期和2007年時的45.83%和54.77%，回落至31.28%，而預減的公司占比，則從2007年中期和2007年時的5.17%和4.45%，上升至9.34%，反映整體而言，經歷了2007年的快速增長之后，2008年A股公司的增長速度，較2007年有所下降，部分公司所面臨的盈利壓力也有所增加。但整體而言，依然有超過41%的公司業績增長超過50%的結果顯示，A股公司業績的高增長態勢，依然沒有看到“逆轉”的跡象。

　　A股公司業績預告類別占比變化

　　我們認為：

　　1、雖然投資者對A股市場短期的表現仍缺乏足夠的信心，后續市場也仍有不少因素會影響到A股市場的表現，但在目前的點位和估值水平下，“估值高”已經不應該是繼續看空A股市場的理由。

　　2、可預期的未來，中國經濟高增長的趨勢有望延續，A股市場相對成熟市場的成長性溢價，在未來相當長一段時期，仍會存在。

　　3、從A股公司估值的變化來看，如果股價維持目前水平，在全部A股公司公布完中報業績后，A股公司的市盈率水平將有望下降至18倍左右，2008年預測業績對應的動態市盈率，則只有16倍左右，對應的年回報率超過6%，顯示A股市場中長期的投資價值已經逐步得到體現。

　　關注“內需”：超配商業零售

　　在出口壓力加大的情況下，“國內需求”有望成為支撐我國經濟繼續穩健增長的重要動力，國內消費的增長，將有望為商業零售類公司帶來業績增長的新動力和契機。而且奧運會的召開，也為商業零售類公司短期的經營和股價帶來新的活力。

　　從上半年的經濟數據來看，受惠于國內經濟及居民收入的持續增長，我國居民的消費保持快速增長態勢。2008年上半年，我國社會消費品零售總額達51043億元，同比增長21.4%，增幅比上年同期加快6個百分點，增長幅度創出歷史新高，反映居民消費需求上升態勢明顯。

　　我國居民消費增長明顯

　　從消費需求和潛力來看，未來相當長的時期內，我國的零售消費仍面臨巨大的發展空間。

　　2008年6月底，我國居民儲蓄存款已達19.44萬億元，人均儲蓄存款接近1.5萬元。居民財富積累的快速增長，為消費需求的進一步增長提供堅實基礎。

　　我國居民儲蓄存款余額持續快速增長

　　同時，目前我國的經濟增長主要依靠投資拉動。投資率的不斷提升，已對中國經濟的增長潛力構成沉重壓力，造成中國對資源的需求急劇增加。如何進一步刺激內需，有效轉變經濟增長方式，已成為中國經濟的焦點所在。政策和宏觀面對消費的倚重，使得消費需求有望成為下階段拉動中國經濟持續增長的最大動力。

　　消費需求的持續快速增長，為商業零售類公司帶來了盈利改善的機會和空間。尤其對于部分行業地位突出，成長性良好，而估值相對合理的行業或區域龍頭類商業零售類公司，其所面臨的成長空間，仍然相當廣闊。(平安證券 李先明)