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　　讀者問題：我們對國內股市真的不能理解：一、金融危機發生在美國，為什么卻是中國股市跌得最厲害？二、分析師總是說中國股市受美國股市的影響，而事實上是美國股市跌中國股市更跌，美國股市漲中國股市卻不漲，那么美國股市對中國股市的影響為何只是助跌不助漲？

　　美國次貸危機的爆發導致今年以來的A股市場跟隨境外股市暴跌，而9月份雷曼兄弟的破產更導致A股創出1802點的此輪跌勢低點，也是2006年10月31日以來的新低。此后，隨著金融海嘯在歐洲等世界主要國家蔓延，造成A股原本的救市措施利好效應減弱，一度逼近1800點整數關口。那么，該如何理解A股市場如此強烈的負面反應？A股能否逐步擺脫外部環境的負面影響呢？

　　正確看待A股年內跌幅全球第一

　　從2008年年初至目前，A股累計跌幅在70%以上，位居全球主要股市跌幅首位，甚至超過通貨膨脹率一度達到20%多的越南股市，爆發區域沖突的俄羅斯股市，以及國內政局動蕩的泰國股市。相比之下，中國股市的基本面盡管經歷了雪災、地震等自然災害，但經濟保持增長趨勢、社會穩定、物價漲幅逐步回落、幣值平穩升值等有利因素，都是具備明顯優勢的。也就是說，從理性角度看，A股市場的基本面與年內累計跌幅十分不匹配。難道是市場失效，無法正確反映基本面嗎？

　　實際上，A股年內巨大的跌幅跟年初的基數過高有很大關系。A股自2005年6月從千點附近開始，伴隨著股改的順利進行，經歷了2006年、2007年兩年大牛市，于2007年10月16日創出6124點的歷史高點，累計漲幅也遠超世界各主要股市，即便是2008年1月中旬也曾升至5500點的高位。正因為年初A股股指的點位過高，才導致年內的跌幅過大。

　　如果我們適當將時間拉長，可能發現，近期歐美等主要股市紛紛創出五年來的低點，而A股僅創出近兩年的低點。長期看，A股市場強于各主要國家和地區股市的現象將和基本面情況對應起來。

　　理性評估金融海嘯對A股的沖擊

　　我國作為世貿成員國之一，已成為全球經濟一體化的一員，而且也是外匯儲備額最高的國家和美國國債第二大持有國。因此，由美國次貸危機所引發的全球性金融海嘯，不可避免地要波及我國的多個領域。

　　首先，受到沖擊最大的外貿領域急需產業轉型。1-9月內，我國傳統大宗商品出口大多增幅回落，東南沿海出口導向型的中小企業紛紛陷入困境。1-9月，中國累計實現貿易順差1809億美元，同比下降2.6%，凈減少49.2億美元。其中，我國對美貿易順差為1263億美元，占到整體貿易順差的69.82%。美國不斷攀升的失業率和居民消費習慣的改變，導致的需求低迷，加上年內人民幣的升值，嚴重影響到我國相關的中小企業。

　　不過，盡管對美雙邊貿易增長趨緩，但與印度雙邊貿易增長迅猛。在出口商品中，機電產品出口增勢良好。海關統計顯示，前9個月，我國機電產品出口6170億美元，增長24%，占同期我國出口總值的57.4%，比去年同期提高0.8個百分點。其中，電器及電子產品出口2562億美元，增長22.3%；機械及設備出口2009億美元，增長22.6%。高新技術產品出口3108億美元，增長20.6%。所以，我國出口導向型的中小企業亟待加速轉型，提高出口產品的技術含量和附加值，擺脫低值消耗品的生產結構。

　　其次，金融領域中外幣資產的安全性需密切關注。我國商業銀行因處于分業經營、分業管理的模式下，未涉足高風險領域，沒有出現像歐洲各主要銀行紛紛陷入瀕臨倒閉的困境，甚至沒有將住房抵押貸款證券化，以致躲過一劫。然而，中資銀行因持有大量的美元資產，也同樣被波及，但因數額不大，對凈利潤影響有限。另外，工行、中行、建行、民生等銀行持有“兩房”債券，盡管美國政府已經救助，但卻在救助之前曾有大幅減持行為，操作并不理想。隨著美國和歐洲各國紛紛采取加大對金融業的救助力度，與境外金融機構存在業務往來的中資銀行的外幣資產安全性有所提高。不過，西方國家不斷高企的巨額財政赤字，是否會引發貶值潮，而造成中資銀行的外幣資產貶值，仍需高度關注。

　　最后，過剩的生產能力有待擴大內需來化解。外部經濟環境惡化，加上之前國內實施的宏觀調控措施，使得作為世界加工制造中心的我國生產能力出現階段性過剩現象，而且已經直接反映為投資需求的萎縮。全球最大玩具代工商之一——合俊集團旗下兩工廠倒閉，6500名員工面臨失業，成為中國實體企業倒閉規模最大的案例。部分生產企業陷入困境，對原材料和基礎能源的需求也同時出現下降。隨著鋼鐵、有色產品價格的持續下跌，多家主要生產企業采取保價限產的措施，但收效甚微。中電聯數據顯示，今年1-9月份，全國用電量增速同比繼續下滑，其中重工業用電需求增速下降成為拖累主因。電力需求降低也導致煤炭過剩，800萬噸煤炭積壓最大輸出港秦皇島，其余北方中轉港口、南方接卸港口、電廠庫存煤炭量也居高不下。

　　十七屆中央委員會第三次全體會議公報提出，“要采取靈活審慎的宏觀經濟政策，著力擴大國內需求特別是消費需求，保持經濟穩定、金融穩定、資本市場穩定”。依托擴大內需來抵御外部環境惡化對我國經濟的負面影響，成為今后政府經濟工作的主要方向。其中，提高農民收入水平和社會保障程度，完善農村基礎設施，使廣大的農民群體能夠提高消費水平，成為擴大內需的重要力量。國家基礎設施建設和社會事業發展重點向農村轉移，統籌城鄉發展新的投入體系正在形成。同時，新醫改方案有望在月底之前公布。另外，由住宅和城鄉建設部等部門提出的“放松”房產調控政策的方案，具體包括取消對二套房的限制、下調房產稅和延長個人房貸償還期限等，也已經上報國務院。

　　總體來看，A股市場受到外圍股市的拖累，是實體經濟的正常反應，年內跌幅過大，主要是基數過高；金融海嘯未傷及我國的經濟基礎，加上宏觀經濟政策發生轉向，后續有多個擴大內需的計劃將付諸實施，A股有望逐步擺脫外圍股市的負面影響。10月正值上市公司三季報披露，多個周期性行業的三季報業績發生較大變化而呈利空效應，導致外圍股市大跌、A股跟跌，外圍股市大漲、A股小漲的相對弱勢特征。我們預計，隨著三季報披露完畢，機構投資者將展開戰略性建倉，控股股東的增持行為也會增多，11月A股市場有望擺脫弱勢格局。(西南證券 張剛)